摘要

• “跟投”制度是科创板的重大制度创新，可以有效遏制上市公司IP0过程中的财务造假行为、减少各种寻租行为，但应在券商内部建立“防火墙”制度，避免其与上市公司间形成“合谋”的利益共同体。
• 我国股市在交易规则方面缺乏做空机制，使其运行陷入了“政策市”和坐庄的怪圈。科创板应建立和完善做空机制，并推出集体诉讼制度，以减少市场波动。
• 科创板新股发行试点注册制，意味着以前实施核准制所产生的壳价值将不存在，需认真处理好这对中小市值股票的冲击。

正文

设立科创板是完善和改革我国资本市场的重要战略部署，中央对科创板寄予厚望。将已经出台的有关科创板的制度设计与现行A股市场的制度进行比较，可以清楚地看出，科创板无论在新股发行制度、交易制度还是退市制度诸方面都对现行A股市场制度进行了大刀阔斧的改革。

一、科创板在发行制度上的创新及建议

在股市的制度设计中，新股发行制度至关重要，它关系到上市公司的质量。新股发行制度设计的逻辑通常是：通过投资银行的专业技能把社会上最具竞争力的公司输送到股票市场，通过IP0方式出售给投资者。我国股票市场现行的IP0制度规定了严格的财务指标要求，希望以此将有竞争力的公司输送给股票市场。但结果却事与愿违，按照严格的财务指标筛选出的公司往往已经进入成熟期，有些公司甚至通过财务造假的方式进入股市，导致现有的A股上市公司总体盈利能力较差（剔除国有控股的大型银行），大多数公司的净资产收益率在上市之后每况愈下。而那些真正有核心竞争力的公司却因为财务指标不能满足新股发行的标准，无法在国内股票市场上市，部分优秀的公司选择到香港或美国上市（BAT是典型代表）。

将类似BAT的优秀公司筛选出来推荐给股票市场，在提升资本市场竞争力的同时，可以有效推动中国的科技创新和产业结构转型，此为设立科创板的初衷。

科创板的IP0制度不仅要避免用财务指标筛选公司的弊端，也要防止权力寻租或其他损害投资者利益的现象出现，因此设计了“跟投”制度，这是科创板的重大制度创新。

所谓“跟投"制度是指投资银行在保荐一家公司上市过程中，需要按照IP0的定价认购2%至5%的新股。该制度强化了投资银行在保荐上市公司过程中的责任，并把IP0的定价与投资银行的自身利益进行捆绑。此举可以有效遏制上市公司IP0过程中的财务造假行为，有效减少寻租行为，提高上市公司的质量，为资本市场的健康发展提供有力的制度保障。

“跟投”制度有效解决了IP0的定价难题。定价机制是股市的核心所在，但在现有IP制度下，投资银行基本不关心上市公司的定价问题，其工作严重偏离了正常的轨道。实施“跟投”制度使得投资银行与上市公司之间既是利益的共同体，又是博弈的双方，IP0的定价过程因此存在多重博弈，不仅取决于投资银行与上市公司之间的博弈结果，还取决于上市公司与市场其他投资机构之间的博弈结果，在多重博弈中实现了资本定价的买方约束。

但也要考虑到该项制度的负面影响。从资本市场的制度体系看，投资银行是充当“看门人”的中介机构，“跟投”之后的投资银行有可能丧失“看门人”的独立性。为了避免投资银行与上市公司之间形成“合谋"的利益共同体，建议在券商内部建立“防火墙”制度：投资银行部门负责保荐业务的人员，其工资和奖金与“跟投"所得应该进行隔离；另外，券商的研究部门和投资咨询部门不能发布和推荐自己保荐的IP0项目。对于券商而言，如何处理投行部门与研究部门及投资咨询部门之间的利益关系，让它们既互相配合，又互相隔离，这是值得认真考虑的问题。

……

全部内容请详见附件。