摘要

• 对比境内外股票市场运行情况可以发现，与境外市场相比，虽然A股波动性较大、交易成本相对较高，但A股流动性更好，换手率明显更高、冲击成本表现更好。我国股票市场的主要指标均出现了好转的趋势，A股市场的韧性正在增强。
• 对比境内板块则可以发现，沪、深两市的定价效率相近，沪市A股冲击成本与深市A股相仿，近三年来呈现出逐年向好趋势。
• 而在波动性和流动性方面，沪市主板波动性低于深市主板，创业板波动性低于科创板；深市主板换手率高于沪市主板，创业板换手率低于科创板。研究表明，上市公司结构、上市公司规模、次新股数量三方面的原因共同导致了上述差异。

正文

2018年底的中央经济工作会议提出“要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场”。如何衡量资本市场的韧性？笔者试图通过波动性、流动性、定价效率三个指标来反映资本市场的韧性，并利用这三个指标对中国、美国、英国、中国香港、日本等国家和地区股票市场及板块进行比较分析，以期为我国资本市场下一步改革和发展提供参考。

一、境内外股票市场比较

（一）波动性

波动率可以衡量股票价格的短期波动程度及市场调节能力，波动性越低，市场越稳定。笔者将A股市场与主要发达国家股票市场进行比较，同时也将我国沪深两个市场的不同板块进行比较，结果如下。

与境外市场相比，A股市场整体波动水平较高。2016～2019年，A股波动水平高于美、英、日等国股票市场，A股市场平均波动率为2.64%，高于美国（2.42%）、英国（2.39%）和日本（2.06%），但低于中国香港地区（2.85%）。2020年，新冠疫情的扩散导致全球股票市场大幅波动，A股市场受影响相对较小，A股波动率较2019年略上升至3.04%。同期，美国、英国和日本市场波动率大幅上升至4.47%、3.84%和2.68%。

沪市主板波动略低于深市主板，深市创业板波动低于沪市科创板。2016～2020年，沪市主板的波动率分别为2.93%、1.94%、2.61%、2.48%和2.78%，深市主板同期的波动率为3.04%、1.98%、2.72%、2.66%和2.88%。2020年，创业板波动率为3.66%，科创板波动率为3.94%，可见创业板的波动小于科创板市场。科创板波动率高与其运行时间短有直接关系，随着时间的推移，市场容量的扩大，尤其是限售股的逐步解禁，预计科创板的波动率会逐渐下降。

A股大盘股波动率高于美股大盘股，创业板和科创板波动率低于美股小盘股和香港创业板。2016～2019年，沪深主板平均波动率分别为2.49%和2.60%，均高于纽交所和纳斯达克全球精选板块（NASDAQ GS）的平均波动水平（2.00%和2.21%）。此外，2019年创业板和科创板的波动率分别为3.09%和4.39%，低于纳斯达克资本市场板块（NASDAQ CM）的4.76%和香港创业板的4.74%。

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