摘要

• 2020年二季度，实体经济杠杆率急速攀升的态势有所缓解，共上升7.1个百分点，杠杆率增幅趋缓的主因在于经济增长率由负转正。
• 在二季度宏观杠杆率7.1个百分点的增幅中，企业、政府与居民部门杠杆率的攀升分别贡献了46%、25%和28%。相对于一季度，二季度居民部门与政府部门杠杆率的边际贡献在上升，促进了杠杆率内部结构的合理调整。
• 面对百年不遇的疫情冲击，一方面，政策当局要求信贷增长要明显高于往年，另一方面，实体经济活动疲弱对信贷的吸纳能力有限，从而导致信贷与实体经济之间的错配加剧，须警惕由此带来的资金套利和资产价格较快攀升的风险。

正文

一、总判断：实体杠杆率增速趋缓，杠杆率结构合理调整

2020年上半年，我国宏观杠杆率由2019年末的245.4%上升到266.4%，增幅为21个百分点。其中，一季度攀升13.9个百分点，二季度攀升7.1个百分点，增幅明显回落。二季度杠杆率增幅趋缓主要在于我国经济增长率由负转正，因为债务增速相对一季度还略有提高。如果下半年经济增长继续恢复，则宏观杠杆率增幅趋缓是可期的，甚至可能出现季度性杠杆率回落。

在一季度宏观杠杆率的增幅中，企业杠杆率的攀升贡献了七成，政府杠杆率贡献了16%，居民杠杆率仅贡献了14%。在二季度宏观杠杆率的增幅中，企业、政府与居民部门杠杆率的攀升分别贡献了46%、25%和28%。相对于一季度，二季度居民部门与政府部门杠杆率的边际贡献在上升。这也促进了杠杆率内部结构的合理调整。

二、分部门杠杆率分析

第一，居民部门杠杆率增幅扩大。

2020年上半年，居民部门杠杆率上升了3.9个百分点，由2019年末的55.8%上升到59.7%。一、二季度分别上升了1.9和2.0个百分点。在企业和政府杠杆率增幅回落的情况下，居民杠杆率的增幅扩大，对总体杠杆率的拉升作用增强。居民杠杆率上升的主要原因在于房地产贷款需求增加。

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