摘要

• 目前，我国全部债务以内债为主，风险程度低于外债。政府债务中很大比例对应生产建设，会形成等量的政府资产。而且全社会净财富规模高，储蓄率和资产价值重估提升了存量财富的规模。因此，从资产负债结构上看我国整体债务风险可控。
  
•  受宏观政策及经济增速换挡等影响，宏观杠杆率或将步入上行周期。未来，我们应主动加大货币政策支持实体经济的力度，阶段性抬升宏观杠杆率，坚持对债务结构的优化，实现新旧动能转换，加快经济复苏进程。分部门来看，居民部门应着力发展普惠金融，加强对稳增长的支撑；非金融企业部门应提高债务效率，培育新的增长动能；政府部门应继续盘活存量资产，提高政策的积极性。同时，还要发挥宏观调控政策的结构性优势，引导经济结构的优化调整。

正文

稳字当头应对“三重压力”，恢复市场需求、减弱供给冲击、提振市场主体信心是当务之急。这意味着要加大财政政策、货币政策支持实体经济的力度，宏观杠杆率或将步入上行周期。为实现稳增长与防风险的动态平衡，我们需要在债务规模扩张过程中主动优化杠杆率结构，对稳增长起到更有效的支撑作用。

一、全球宏观杠杆率步入上行周期

在新冠肺炎疫情的冲击下，近两年来全球主要发达国家都采取了激烈的加杠杆手段。根据国际金融协会的统计，截至2021年末，全球有统计数据的国家的宏观杠杆率为267.9%，相比于2019年末上升了24.7个百分点，其中居民、非金融企业和政府部门分别上升了3.3个、5.7个和15.8个百分点，政府部门是加杠杆的主体。发达国家杠杆率上升的幅度要大于发展中国家，2019～2021年，发达国家宏观杠杆率上升了28.0个百分点至301.6%，其中政府部门上升了19.2个百分点。根据世界银行《全球债务浪潮》研究，当前我们正在经历第四次全球债务浪潮，宏观杠杆率会再度上升。债务的扩张有力地缓解了疫情的负面冲击，支持了经济的复苏。

当前，我国企业部门主动降低了投资和融资的需求，表现出两方面特征。一方面，企业利润大幅上升，但投资意愿下降。近两年企业的收入和利润都保持着较高速度的增长，在出口需求及PPI上升的支持下，疫情对第二产业的冲击有限。但企业部门并没有扩大再生产的意愿，过去两年固定资产投资的平均增速仅为3.9%。另一方面，信贷供给较为充裕，但企业杠杆率不断下降。为应对疫情冲击，金融部门加强了对实体经济的支持，不断降低企业融资成本，2021年企业的贷款利率已经降至改革开放四十多年来的最低水平。与此同时，非金融企业杠杆率已经连续六个季度下降，目前非金融企业杠杆率仅比2019年末高了2.9个百分点。企业主动去杠杆的态势非常明显，呈现出“资产负债表衰退”的迹象。

在疫情的负面冲击下，中国在2020年杠杆率攀升了23.6个百分点，从2019年末的246.5%上升至270.1%。2021年，货币政策保持稳健，全年债务仅增长了10%，同时名义GDP受基期因素及价格水平的影响增长了12.8%，使得宏观杠杆率下降了6.3个百分点，降至263.8%。

……

全部内容请详见附件。